대부분의 유동적 인 외환 시장 시간

마지막 업데이트: 2022년 7월 19일 | 0개 댓글
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서울고등법원 2013. 2. 7. 선고 2011나8470 판결 [부당이득금반환]

가. 피고는 원고에게 189,497,100원 및 그 중 120,000,000원에 대하여 2009. 7. 22.부터 2010. 11. 29.까지, 69,497,100원에 대하여 2009. 7. 22.부터 2013. 2. 7.까지 각 연 5%, 그 다음날부터 다 갚는 날까지 연 20%의 각 비율에 의한 금원을 지급하라.

나. 원고의 나머지 청구를 기각한다.

2. 소송총비용 중 30%는 피고가, 나머지는 원고가 각 부담한다.

3. 제1의 가.항은 가집행할 수 있다.

1. 원고의 청구취지 및 항소취지

제1심판결을 다음과 같이 변경한다. 피고는 원고에게 1,478,646,000원 및 이에 대하여 이 사건 소장부본 송달 다음날부터 다 갚는 날까지 연 20%의 비율에 의한 금원을 지급하라(원고는 제1심에서 주위적으로 통화옵션계약의 무효, 취소를 원인으로 한 부당이득반환과 예비적으로 불법행위를 원인으로 한 손해배상으로서 120,000,000원 및 이에 대하여 이 사건 소장부본 송달 다음날부터 다 갚는 날까지 연 20%의 비율에 의한 지연손해금을 청구하다가, 당심에서 청구금액을 위와 같이 확장하는 한편 옵션행사통지 불이행을 원인으로 한 부당이득반환청구를 선택적으로 추가하였다).

제1심판결 중 피고 패소 부분을 취소하고, 그 취소 부분에 해당하는 원고의 청구를 기각한다.

이 법원이 이 사건에 관하여 설시할 이유는, 제1심판결 이유 제1항 말미에 아래 마.항 및 관련증거로 갑 7호증, 갑 27호증의 1, 2, 을 45 내지 47호증, 을 48, 49호증의 각 대부분의 유동적 인 외환 시장 시간 1, 2를 각 추가하고, 제1심판결 6면 4행의 "설명의 위반"을 "설명의무 위반"으로 고치고, 제1심판결 이유 제3항에 아래 제2항의 판단을 추가하며, 제1심판결 이유 제4항을 아래 제3항과 같이 고쳐 쓰는 외에는 제1심판결 이유 기재와 같으므로, 마. 이 사건 통화옵션계약으로 인한 원고의 손실

위와 같은 환율 상승으로 원고는 이 사건 통화옵션계약의 녹인 1) 조건 성취에 따라 아래 표와 같이 합계 1,478,646,000원의 정산금(콜옵션 계약금액 × 만기환율과 행사환율의 차액) 결제의무를 부담하게 되었는데, 원고는 2008. 10. 10.경까지 그 중 631,657,000원을 결제하고, 나머지 846,989,000원은 결제하지 아니하였다.

2. 부당이득반환청구에 관한 추가판단

원고는, 피고와 사이에 작성된 통화옵션거래 약정서에 따라, 옵션의 행사는 각 옵션만기일의 행사통지시간인 서울시간 오전 9시 30분부터 오후 3시까지 사이에 구두, 기타의 방법으로 권리행사의 통지를 하는 방식에 의하여야 하고, 행사통지를 하지 않는 경우에는 옵션의 행사를 포기한 것으로 간주되는데, 피고는 원고에게 콜옵션 행사통지를 하지 않았으므로, 원고에게 위 정산금을 부당이득으로 반환하여야 한다고 주장한다. 원고와 피고 사이에 작성된 통화옵션거래 약정서(갑 5호증, 을 33호증)에는 "옵션의 행사는 유럽식 옵션의 경우 만기일의 행사통지시간 중에 매입자가 권리행사의 통지를 함으로써 성립되는 것으로 하고, 만기일의 행사통지시간 종료시까지 행사통지가 없는 경우에는 매입자가 옵션의 행사를 포기한 것으로 간주한다. 행사통지시간이라 함은 매도자가 행사통지를 받을 수 있는 시간으로서 거래확인서에서 달리 정함이 없는 한 대한민국 시간의 오전 9시 30분부터 오후 3시까지의 시간을 말한다."라고 규정되어 있다(제1조 제7호, 제10호, 제3조 제1항). 그러나 위 통화옵션거래 약정서에는 "본 약정서와 각 거래확인서는 통합되어 하나의 계약을 구성하고, 거래확인서의 내용이 본 약정서와 상치되는 경우에는 당해 거래에 관하여 거래확인서의 내용이 우선하여 적용된다."라고 규정되어 있어서(제12조 제3항) 통화옵션거래 확인서가 통화옵션거래 약정서보다 우선 적용된다. 그러므로 원고와 피고 사이의 옵션행사통지 문제도 통화옵션거래확인서를 우선적으로 살펴보아야 한다.

그런데 이 사건 통화옵션계약에 관한 '통화옵션거래 계약서'(갑 2호증, 위 대부분의 유동적 인 외환 시장 시간 통화옵션거래 약정서에서 말하는 통화옵션거래 확인서에 해당한다)에는 당사자의 권리·의무를옵션행사통지 여부나 그 시점과 관계없이 만기환율 2) 에 따라 확정적으로 규정하고 있는 점, 옵션행사 시점에 따라 당사자의 손익이 결정되는 일반적인 옵션계약에서는 옵션행사 여부 및 그 시기가 중요한 의미를 가지나, 이 사건 통화옵션계약은 옵션행사시점과 관계없이 만기시의 시장환율 및 행사환율에 따라 당사자의 손익이 자동적으로 결정되는 구조이므로 옵션행사로 이익을 보는 당사자가 그 옵션을 행사하지 않거나 옵션행사로 손해를 보는 당사자가 그 옵션을 행사할 이유가 없을 뿐만 아니라 옵션행사의 시기를 고려할 필요도 없어서 상대방에 대한 옵션행사통지 역시 아무런 의미가 없는 점, 따라서 이러한 경우에는 굳이 옵션행사 및 그 행사통지를 요구하지 않고 옵션행사로 이익을 보는 당사자 측의 옵션만 자동으로 행사되고 그 행사통지는 필요 없는 것으로 약정하는 것도 가능하고 그것이 더 경제적·합리적으로 보이며, 그럼에도 불구하고 이러한 경우까지 옵션행사 및 그 행사통지를 요구한다면 이는 오히려 통화옵션계약의 체결 및 그 이행을 영업으로 하는 대부분의 유동적 인 외환 시장 시간 대부분의 유동적 인 외환 시장 시간 은행보다 수출기업에 불리한 것이 될 것이라는 점, 옵션의 자동행사(Automatic Exercise) 약정을 반드시 명시적으로만 체결해야 한다고는 해석되지 않고 이는 묵시적으로도 가능하다고 할 것인 점, 이 사건 통화옵션계약은 콜옵션과 풋옵션의 매입·매도로 구성된 구조화된 통화옵션계약이라는 점에서 단순선물환계약과 동일한 구조를 지니는데, 단순 선물환계약의 경우에도 따로 옵션행사통지를 요하지 않는 점, 더구나 위 통화옵션거래 약정서에는 '오전 9시 30분부터 오후 3시까지' 옵션을 행사하도록 되어 있는데 위 통화옵션거래 확인서에는 만기환율 결정시각이 '각 만기일의 오후 5시 30분'으로 규정되어 있어서 원고의 주장대로라면 만기환율에 따른 손익 여부가 확정되면 이미 통화옵션거래 약정서의 옵션행사 통지시한도 도과하여 옵션행사를 포기한 것으로 간주되는 불합리한 결과를 낳게 되는 점, 원고를 비롯한 기업과 피고를 비롯한 은행은 거래제안서, 면담, 전화통화 등을 통해 통화옵션계약의 체결에 관한 협의를 진행하는 과정에서 "만기환율이 행사환율 이하이면 당연히 기업이 결제일에 은행에 계약금액에 해당하는 달러를 행사환율로 매도한다."는 식으로 어느 한 당사자에게 옵션의 행사가 이익이 되는 조건이 충족되는 경우 그 옵션의 행사로 이익을 보는 당사자의 옵션행사 없이도 당연히 상대방은 그에 따른 결제대금을 지급하는 것으로 계약의 내용을 이해하였다고 보이고, 그렇기 때문에 기업에 유리한 조건이 성취된 경우 은행은 기업의 풋옵션 행사 여부와 관계없이 기업에 높은 행사환율로 외화를 환전해 주는 등의 결제를 하였고, 그 반대로 은행에 유리한 조건이 성취된 경우 기업은 은행의 콜옵션 행사 여부와 관계없이 은행에 정산금을 지급하는 등의 결제를 하여 온 것으로 보인다는 점, 원고 역시 자신에게 불리한 조건이 성취된 경우 피고의 콜옵션 행사나 그 행사통지 여부에 관계없이 이 사건 통화옵션계약에 따른 채무를 이행하였을 뿐만 아니라, 이 사건 소를 제기한 이래로 2012. 10. 26.자 준비서면 제출시까지도 피고의 콜옵션 행사 여부를 문제 삼지 않았다는 점 등을 종합하여 보면, 원고와 피고 사이의 위 통화옵션거래 계약서에서 당사자의 권리·의무를 옵션행사통지 여부와 관계없이 만기까지의 시장환율 및 만기환율에 따라 확정적으로 규정함으로써 옵션의 행사통지는 필요 없게 되었다고 보아야 할 것이다.

따라서 원고의 위 주장은 이유 없다.

3. 손해배상청구에 관한 판단

피고는 이 사건 통화옵션계약이 원고에게 적합한 파생금융상품인지에 대하여 면밀한 검토 없이 원고의 거래 경험 및 현황, 위험 선호의 정도 등에 비추어 과다한 위험성을 수반하는 이 사건 통화옵션계약을 부당하게 권유하였고, 이 사건 통화옵션계약의 구체적인 손익구조 및 위험성에 대하여 충분히 설명하지 아니하였다. 그리고 피고는 계약에 잠재된 위험이 실제로 발생한 경우 고객의 손실이 확대되지 않도록 적합한 방안을 진지하게 권유하여야 할 사후적 고객보호의무도 소홀히 하였다. 그러므로 피고는 원고에게 위와 같은 적합성 원칙 및 설명의무 위반 등으로 인한 손해배상으로 청구취지 기재 금원을 지급할 의무가 있다.

나. 피고가 준수하여야 할 적합성 원칙 및 설명의무

이 사건 통화옵션계약과 같은 장외파생상품은 외환시장의 거래원리, 환율 변동의 전망, 옵션 가치의 평가 등 다양한 정보와 전문지식을 활용한 고도의 첨단 금융공학에 의하여 개발된 새로운 형태의 계약으로서, 환위험 관리뿐만 아니라 투자 내지 투기를 대부분의 유동적 인 외환 시장 시간 위한 금융상품으로도 이용될 수 있어 예측과 다른 상황이 발생하였을 경우 그로 인한 손실이 무제한 확대될 위험성이 있는바, 금융 비전문가인 기업으로서는 이와 같은 복잡한 계약의 내용, 구조, 위험 등을 정확히 파악하기가 쉽지 않을 수 있으므로, 자기의 책임 하에 합리적인 판단과 의사 결정을 하기 위해서는 전문가로서 금융상품을 판매하는 금융기관으로부터 적절한 거래 정보를 받을 필요가 있다. 따라서 금융기관은 이와 같은 통화옵션상품을 판매할 때 신의칙상 고객의 거래 목적, 거래 경험, 재무 상황 등의 여러 가지 사정을 고려하여 과다한 위험성을 수반하는 거래를 적극적으로 권유하지 않아야 할 의무가 있고, 고객이 통화옵션상품에 수반하는 위험성을 제대로 인식하지 못한 채 자신에게 적합하지 않은 거래조건을 요구하는 것으로 보이는 경우 그 위험을 명확히 고지할 의무도 있다고 봄이 상당하다(적합성 원칙).

또한 금융기관이 일반 고객과 장외파생상품 등의 거래를 할 때에는 상대방이 그 거래의 구조와 위험성을 제대로 평가할 수 있도록 상품의 특성과 주요 내용 및 거래에 수반하는 위험을 명확히 설명함으로써 고객을 보호하여야 할 의무가 있다(설명의무). 그러나 금융기관이 고객에게 앞서 본 바와 같은 적합성 원칙의 준수의무나 설명의무를 부담하는 외에 특별한 사정이 없는 한 위험이 현실화된 후 그로 인한 손실이 확대되지 않도록 하는 구체적 방안을 마련해야 할 일반적 의무까지 부담한다고 보기는 어렵다. 다. 인정 사실

원고는 2004. 3. 8. 설립된 직원 5명 내외의 의류제조업체로서 중국에서 제조한 의류의 수출이 매출의 대부분을 차지하는 수출중소기업이다. 원고는 대표이사 대부분의 유동적 인 외환 시장 시간 A의 남편인망 B이 회장 직함을 가지고 업무 전반을 총괄하여 왔는데, 망 B은 1994년경부터 1999년경까지 수출기업인 주식회사 일양산업의 대표이사로 재직한 경험이 있었다. 원고는 2005. 10.경부터 피고 은행의 국제전자센터지점을 주거래은행이자 유일한 거래은행으로 하여 수입신용장 등 금융거래를 해왔고, 이 사건 통화옵션계약 체결 전까지 환위험회피를 위한 통화옵션상품 등에 가입한 경험은 없었으며, 별도의 환위험 관리부서를 갖추고 있지도 않았다.

원고의 손익계산서에 기재된 매출액은 2005년 약 3억 3,000만 원, 2006년 약 76억 8,000만 원, 2007년 약 82억 원이었고, 원고의 2006년 수출액은 약 790만 달러, 2007년 수출액은 약 870만 달러였다.

원고는 2007. 3.경 피고에게 미국의 컬럼비아스포츠웨어사(Columbia Sportswear Co., 이하 '컬럼비아스포츠'라 한다)로부터 2007년 상반기에 600만 달러 상당의, 2007년 하반기에 400만 달러 상당의 수출 물량을 수주할 것이 예상된다고 하면서 수입신용장 발행 한도 증액 및 신규 여신거래를 요청하였다. 이에 피고는 원고로부터 대차대조표, 손익계산서 등 여신심사자료를 제출받아 2007. 7.경 여신심사보고서를 작성하였는데, 여기에는 원고의 예상 매출액이 2007년 약 92억 원, 2008년 약 123억 원으로, 그 중 컬럼비아스포츠에 대한 예상 매출액은 2007년 약 64억 원(전체 매출액의 70%), 2008년약 74억 원(전체 매출액의 60%)으로 기재되어 있었다.

피고 은행 국제전자센터지점의 C 차장은 2007. 11. 20.경 원고 회사를 업무차 방문한 기회에 원고의 외환·경리업무 담당자인 D 차장에게 키코 통화옵션계약의 체결을 제안하고, 이후 몇 차례 더 원고 회사를 방문하여 키코 통화옵션계약의 구조 등에 관하여 설명하였다. 그리고 피고는 2007. 12. 5. 이 사건 통화옵션계약과 유사한 구조로서 구체적인 가격조건 등을 기재한 '통화옵션 Price Indication'을, 2007. 12. 6. 같은 구조로서 가격조건을 일부 달리 한 '거래제안서'를 각 팩스로 송부하였는데, 여기에는 녹인, 녹아웃 조건 등에 관한 자세한 설명이 기재되어 있었다. 피고는 이러한 과정을 거쳐 2007. 12. 10. 이 사건 통화옵션계약을 체결한 직후 위 통화옵션거래 계약서(갑 2호증)를 원고에게 팩스로 송부하여 원고로부터 법인인감의 날인과 망 B 회장의 서명을 받았다.

한편 망 B은 2007. 11. 20.경 피고의 C 차장에게 컬럼비아스포츠와의 추가 계약을 체결하지 못하였다는 사정을 알렸는데, 이에 대하여 C 차장은 컬럼비아스포츠를 제외한 나머지 거래업체로부터 유입되는 수출대금에 관한 환위험 회피를 위해서라도 키코 통화옵션계약을 체결할 것을 권유하면서 풋옵션 계약금액 월 30만 달러의 계약을 제안하였다.

이후 원고의 컬럼비아스포츠에 대한 수출이 중단됨에 따라 2008년 상반기부터 수출실적이 급감하였고, 앞서 본 바와 같이 이 사건 통화옵션계약의 결제의무를 제대로 이행하지 못하였다. 그러자 피고는 원고에게 결제대금 중 일부를 대출해주었고(이 사건 통화옵션계약 단위구간 4의 결제대금 중 45,000,000원 및 단위구간 5의 결제대금 중 35,000,000원은 피고의 대출금으로 결제되었다), 2008. 9.경에는 원고가 성남시 중원구E 임야를 담보로 새마을금고로부터 대출을 받아 피고에 대한 결제의무 등을 이행할 수 있도록 위 임야에 설정되어있던 피고의 1순위 근저당권을 말소해주기도 하였다. 그러나 원고는 경영난을 극복하지 못하여 결국 2009. 2.경 회생절차개시신청을 하고 위 신청이 기각된 후 2010. 2.경 폐업신고를 하였다.

[인정 근거] 다툼 없는 사실, 갑 1 내지 6호증, 을 19 내지 23, 33 내지 37, 46호증, 을 48, 49호증의 각 1, 2, 을 50 내지 52호증의 각 기재, 제1심 증인 B의 증언 및 변론 전체의 취지

위 인정 사실에 의하면 원고는 매출의 대부분을 수출하는 수출기업으로서 이 사건 통화옵션계약 체결 당시 환위험 관리의 필요성이 있었다고 할 것이고, 당시 대부분의 금융기관 등이 환율의 지속적인 하락을 전망하는 상황에서 이 사건 통화옵션계약은 환율이 안정적으로 하락할 경우 단순선물환보다 높은 행사환율을 보장하여 원고에게 이익을 줄 수 있는 구조로 되어 있으므로 이 사건 통화옵션계약이 원고에게 구조적으로 불리한 내용이었다고 할 수는 없다. 그리고 비록 원고가 이전에 이 사건 통화옵션계약과 같은 통화옵션상품에 가입한 경험이 없었다고 하더라도 위와 같은 피고 측의 설명 정도 및 원고 측의 수출 경험 등에 비추어 보면 원고는 이 사건 통화옵션계약의 기본적인 구조와 위험성을 이해한 상태에서 계약을 체결하였다고 할 수 있다.

그러나 원고는 영세한 규모의 수출기업으로서 이 사건 통화옵션계약 체결 전 1, 2년 사이에 수출이 급증하였으나 매출의 60% 내지 70%를 콜럼비아스포츠에 대한 수출에 의존하고 있는 상황이었는데, 이 사건 통화옵션계약을 체결할 무렵에는 콜럼비아스포츠와의 추가 계약 체결이 불투명한 상태여서 이러한 사정을 피고에게 알려주었다. 그리고 원고의 위 영업형태에 비추어 보면 수출대금의 상당 부분은 중국 현지업체의 임가공대금이나 자재대금으로 다시 지급되어야 하는 상황이었던 것으로 보인다.

이 사건 통화옵션계약은 2배의 레버리지 구조로 설계되어 있고, 환율이 상승하여 녹인 조건이 성취될 경우 실제 수출실적이나 외화의 유입이 부족하게 되면 무한대의 손실을 볼 가능성이 있으며, 한편 환율 변동의 확률 분포상 시간이 흐를수록 녹인 조건이 성취될 확률이 증가한다. 이와 같이 실제 수출실적이 예상에 미치지 못할 경우의 위험이 크고, 한편 원고는 환위험을 관리하는 별도의 부서가 없는 등 경영상황의 변화에 따른 환위험의 변동에 적절히 대응할 만한 능력을 갖고 있지도 않았으므로, 피고로서는 원고가 수입신용장의 한도를 증액받기 위하여 제출한 위 여신심사자료나 원고의 긍정적 전망에만 의존할 것이 아니라, 이 사건 통화옵션계약을 체결함에 있어 원고의 거래 목적이나 경험, 위험선호의 정도, 원고의 수출 및 재무상황, 실제 환전 필요액 등을 다시 구체적으로 살펴보고 적절한 환위험 관리방법 등을 설명·권유하였어야 할 것이다. 그런데 피고는 원고와 상당 기간 거래하여 온 주거래은행으로서 원고의 영업형태나 실제 환전 필요액 등을 쉽게 파악할 수 있었을 것으로 보이고, 더구나 위와 같이 원고가 콜럼비아스포츠와의 추가 계약 체결이 불투명하다는 사실을 언급하였음에도, 이 사건 통화옵션계약을 체결함에 있어 기존의 위 여신심사자료를 참조하여 파생금융상품 체크리스트(을 37호증)를 작성하는 외에, 원고에게 환율 급등으로 인한 위험이나 그로 인한 손실의 정도, 계약의 중도해지 방법 등(계약을 중도해지 할 경우 잔여 구간의 정산금을 해지 당시의 환율로 모두 정산하여야 한다는 내용 등)에 관한 구체적인 설명을 하지 아니한 채 계약 체결을 권유함으로써 적합성의 원칙 및 설명의무를 위반하였다고 할 것이다.

다만 사후적인 고객보호의무에 관하여는, 앞서 본 바와 같이 피고가 원고에 대하여 추가 대출을 실행하고 1순위 근저당권을 말소해주는 등의 조치를 취한 사실이 인정될 뿐, 피고가 사후적인 고객보호의무를 위반하였다는 특별한 사정을 인정할 만한 아무 증거도 없으므로 이에 관한 원고의 주장은 이유 없다.

피고의 위 적합성 원칙 및 설명의무 위반으로 인하여 원고가 입은 손해는 원고가 이 사건 통화옵션계약을 체결하여 입게 된 거래손실로서 원고가 결제한 631,657,000원이라 할 것이다. 원고는 나아가 원고가 결제하지 아니한 채 남아 있는 846,989,000원에 대한 손해배상도 청구하나, 원고가 이 부분 채무에 관한 부존재 확인을 구하는 것은 별론으로 하고, 원고가 피고와 사이의 계약관계에서 발생한 위 채무에 관하여 이를 실제로 지급하지도 않은 채 피고에게 그 상당 금원의 현실적인 지급을 구하는 손해배상을 청구할 수는 없다고 할 것이므로, 원고의 이 부분 청구는 이유 없다.

다만 원고가 피고의 설명을 통하여 이 사건 통화옵션계약의 기본적인 구조는 숙지하고 있었던 것으로 보이는 점, 원고가 위와 같은 큰 손실을 입게 된 데에는 당시 피고로서도 예상하기 어려웠던 서브프라임 모기지 사태에서 촉발된 세계적인 금융위기가 크게 작용하였던 점, 피고는 이 사건 통화옵션계약과 같은 통화옵션상품의 판매를 통하여 보유하게 되는 외환 포지션에 대하여 동적 헤지를 함으로써 수수료 정도의 손익만을 확정시키게 되므로, 콜옵션 행사를 하더라도 만기환율과 행사환율의 차액 상당을 전부 이득하게 되는 것이 아닌 점 및 원고의 수출 경험과 이 사건 통화옵션계약의 규모, 계약기간 등을 참작하면, 손해의 공평한 분담이라는 견지에서 피고의 손해배상책임을 위 손해의 30%로 제한함이 상당하다.

따라서 피고는 원고에게 189,497,100원(631,657,000원 × 30%) 및 그 중 제1심에서 인용된 120,000,000원에 대하여 원고가 구하는 바에 따라 위 결제금의 최종 결제일 이후로서 이 사건 소장부본 송달 다음날인 2009. 7. 22.부터 피고가 이행의무의 존부 및 범위에 관하여 항쟁함이 상당하다고 인정되는 제1심판결 선고일인 2010. 11. 29.까지, 당심에서 추가로 인용된 69,497,100원에 대하여 원고가 구하는 바에 따라 위 결제금의 최종 결제일 이후로서 이 사건 소장부본 송달 다음날인 2009. 7. 22.부터 피고가 이행의무의 존부 및 범위에 관하여 항쟁함이 상당하다고 인정되는 이 판결 선고일인 2013. 2. 7.까지 각 민법이 정한 연 5%의, 그 다음날부터 다 갚는 날까지 소송촉진 등에 관한 특례법이 정한 연 20%의 각 비율에 의한 지연손해금을 지급할 의무가 있다.

그렇다면 원고의 청구는 위 인정 범위 내에서 인용하고 나머지 청구를 기각할 것인바, 제1심판결은 이와 결론을 달리 하여 부당하므로, 제1심판결을 위와 같이 변경하기로 하여 주문과 같이 판결한다.

보이지 않는 도시연구소

달러는 전세계 화폐와 교환된다. 외환시장foreign exchange market은 이러한 교환이 일어나는 시장이다. 달러는 여러 국가의 화폐와 환율이 결정된다. 다음은 달러의 가치를 표시한 달러 인덱스이다. 아래 링크를 첨부해 두었다.

총산출 : 총산출을 측정하는 가장 일반적인 방법은 GDP(gross domestic product)이다. GDP는 한 해 동안 한 국가에서 생산된 모든 최종 재화와 서비스의 시장가치를 말한다. 여기에는 두 가지 항목이 빠지는데 1) 과거에 생산된 재화를 구입하는 경우 GDP에 포함되지 않는다. (부동산 거래나 미술품 거래는 GDP에 포함되지 않는다) 2) 최종 재화와 서비스를 생산하는 데 투입된 중간재도 포함되지 않는다.

총산출은 총소득(aggregate income)과 같은 것으로 간주된다.

부동산 가격이 상승하면 GDP도 증가하나요?

Q. 보유하고 있던 부동산가격이 상승하면 가계의 입장에서 재산소득이 증가합니다. 주식을 팔아서 생긴 시세차익도 재산소득을 증가시키고요. 국민소득삼면등가의 법칙에 따르면 생산국민소득=분배국민소득=지출국민소득이니, 부동산·주식 가격의 상승도 GDP를 증가시키는 생산이라 볼 수 있나요?

A. GDP는 일정기간 동안 새롭게 생산된 재화와 서비스의 가치로 계산됩니다. 부동산 가격의 상승이나 주식매매로 인한 시세차익은 재화나 서비스를 새롭게 창출해내는 활동이 아니므로 국민계정 상에서 생산활동으로 간주하지 않습니다. 부동산 가격이나 주식가격의 상승은 개인의 부(wealth)의 증가로 보아야 합니다. 부동산과 주식을 거래하는 것도 단순히 개인 간 부의 이전에 속하므로 생산활동에 포함될 수가 없습니다. 단, 그 거래과정에서 중개서비스가 제공되었다면 그 서비스는 국민계정의 생산의 범주에 포함될 수 있습니다. ‘지출국민소득’과 ‘분배국민소득’에서 말하는 지출과 분배는 새롭게 생산한 재화와 서비스에 대한 지출과 그것들을 생산하는 활동에 참여한 대가를 분배받는 것을 의미합니다.

명목 GDP & 실질 GDP

명목 GDP(nominal GDP) : 현재 가격을 이용해 최종 재화와 서비스의 총 가치를 계산하는 방식이다. '명목'이란 현재 가격을 이용해 가치를 측정하는 것을 의미한다.

모든 가격이 10배가 되면, 실제 재화와 서비스 생산량은 동일하더라도 명목 GDP는 10배가 된다. 이러한 점을 보완해 일정 기준년도 가격으로 가치를 표시하는 방식을 '실질 GDP'라 한다.

실질 GDP(real GDP) : 불변가격으로 표시하는 GDP이다.

물가 수준의 지표는 일반적으로 3가지가 있다.

1. GDP 디플레이터(GDP deflator)
명목 GDP를 실질 GDP로 나눈 값이다. 2020년 명목 GDP가 1000조원이고, 기준년도 가격으로 표시한 실질 GDP가 900조원이라면 GDP 디플레이터는 1000조원/900조원 = 1.111이 된다.

기준년도(예를 들어 2010년) 물가지수를 100이라 하면, 2020년 물가지수는 111이 된다.

2. PCE 디플레이터(PCE deflator)
GDP 디플레이터와 비슷하다. 명목 개인소비지출(personal consumption, PCE)을 실질 개인소비지출로 나눈 값이다.

3. 소비자물가지수(CPI, consumer price index)
평균적인 가계에서 장바구니에 담는 재화와 서비스 들의 가격 변화를 측정한다. 장바구니에 담긴 품목들의 가격이 1년 동안 500만원에서 600만원으로 상승하면 CPI는 20% 상승한 것이 된다.

금융시장 : 여유자금이 있는 가계, 기업, 정부, 외국인이 자금을 필요로 하는 주체(가계, 기업, 정부, 외국인)에게 자금을 전달하는 기능을 수행한다.

자금의 흐름 : 저축자(대부자) -> 지출자(차입자)

돈은 있으나 생산 능력이 없거나 효율성이 없는 사람이 있는 반면, 돈은 없으나 생산 효율성이 높은 사람이 있다. 돈이 생산 효율성 높은 사람에게 있으면 더 높은 부가가치를 만들어 낼 수 있고, 이렇게 만들어 낸 부가가치를 돈을 대부해 준 사람과 나눌 수 있다.

금융시장은 이처럼 경제의 효율성을 높인다. 금융시장은 생산적 투자기회가 없는 사람에게서 그러한 기회를 가진 사람에게 자금이 전달될 수 있도록 해준다.

증권Security : 발행자의 미래 소득이나 자산asset(금융청구권 또는 소유권이 있는 재산)에 대한 청구권이다.
채권bond : 일정 기간 동안 주기적으로 이자를 지급하기로 약속한 채무증서이다.
이자율interest rate : 차입비용에 대해 지급하는 가격이다. 금리라고도 한다. 보통 연 %로 표시한다.
주식stock : 보통주common stock는 기업의 소유권에 대한 지분을 나타낸다. 주식은 기업의 이윤과 자산에 대한 청구권을 표시하는 증권이다. 주식을 발행해 판매함으로써 기업활동에 필요한 자금을 조달할 수 있다.

금융시장에서는 2가지 방법으로 자금을 조달한다.
1. 채권이나 모기지 같은 채무증서 발행
채무증서는 채무자가 채무증서 보유자에게 특정 기간(만기)까지 주기적으로 일정 금액(이자와 원금)을 지급하기로 계약한 것이다. 채무증서 만기가 1년 이하면 단기(short-term), 1년~10년은 중기(intermediate-term), 10년 이상은 장기(long-term)라 한다.

2. 주식과 같은 지분(equity) 발행
주식은 기업의 순소득(지출과 세금을 차감한 소득)과 자산 분배에 참여하기로 한 청구권이다. 주식은 만기일이 없기 때문에 장기 증권으로 간주된다.

채권자는 지급 금액이 고정되어 있기 때문에 이익 분배에 참가하지 않는다. 반면 주식보유자는 잔여청구권자로 채권자에게 먼저 지급이 완료된 다음에 분배받을 수 있다.

발행시장과 유통시장

발행시장 : 자금을 차입하는 기업 또는 정부기관이 채권이나 주식과 같이 새로 발행된 증권을 최초로 판매하는 시장이다.

유통시장 : 이미 발행된 증권을 재판매 하는 시장이다.

발행시장은 종종 비공개로 진행되기 때문에 일반인들이 잘 알지 못한다. 유통시장은 널리 알려져 있으며 뉴욕증권거래소와 나스닥(NASDAQ, National Association of Securities Dealers Automated Quotation system)같은 시장(우리나라에서는 코스피, 코스닥 등)이 있다. 이 밖에 외환시장, 선물시장, 옵션시장도 있다.

중개인(broker)은 투자자 대리인으로 증권 매수자와 매도자를 연결해준다. 우리나라에서는 중개인보다 HTS(Home Trading System)나 MTS(Mobile Trading System)를 이용한 직접 거래 비중이 높다. 딜러(dealer)는 호가로 증권을 매매해서 매수자와 매도자를 연결해준다.

유통시장의 역할

발행시장과 유통시장을 알아보았다. 유통시장은 사실, 증권을 발행한 기업 입장에서는 새로운 자금을 얻는 곳이 아니다. 기업은 증권을 처음 발행해 판매할 때 자금을 얻었다. 그러나 유통시장은 기업에도 도움이 된다.

1. 유통시장은 현금을 조달하기 위해 증권을 판매하는 것을 보다 쉽고 빠르게 해준다. 유통시장이 금융수단을 더 유동적으로 만들어준다. 재판매를 원활하게 할 수 있으면 더 매력적인 상품이 되어 최초 매수자가 매입을 결정하는데 도움이 된다.

2. 유통시장은 증권의 가격을 결정한다. 발행시장에서 증권을 매입하는 투자자는 발행기업에게 유통시장에서 설정된 가격 이상을 지불하지 않는다. 유통시장에서 증권 가격이 높을수록 신주를 발행해서 조달할 수 있는 금융자본도 증가한다.

유통시장 2가지

유통시장은 2가지 방법이 있다.

1. 거래소(exchange) : 중앙화된 장소에서 만나 매수자와 매도자가 거래한다. 전세계 대부분의 거래소가 이러한 조직된 거래소이다.
2. 장외시장(over-the-counter market, OTC) : 증권을 보유한 사람이 그들이 대부분의 유동적 인 외환 시장 시간 제시한 가격을 받아들이는 사람에게 장외에서 증권을 매매하는 시장이다. OTC 시장 역시 대부분 온라인으로 접촉하고 설정한 가격을 알기 때문에 매우 경쟁적이며 거래소와 크게 다르지 않다.

미국 국채시장은 뉴욕증권거래소보다 많은 거래량을 보이는데 장외시장으로 설립되었다. 양도성 예금증서, 페더럴펀드, 외환 등 여러 형태의 금융수단이 장외시장에서 거래된다.

단기금융상품

단기금융상품은 만기가 짧기 때문에 가격 변동이 작고 위험성이 낮다.

주요 단기금융상품은 다음과 같다.
- 재무부 단기증권
- 은행 양도성 예금증서
- CP
- 페더럴펀드 및 RP

재무부 단기증권(U.S. Treasury bill) : 미국 정부는 연방정부의 자금조달을 위해 재무부 단기증권을 1개월, 3개월, 6개월 만기로 발행한다. 재무부 단기증권은 만기에 지급하는 금액보다 할인된 가격으로 증권을 발행한다. 가장 활발히 거래되는 상품으로 유동성이 매우 높다. 단기 금융상품 가운데 가장 안전하다. 채무불이행(default) 가능성이 거의 없기 때문이다. 대부분 은행이 보유하며, 일부는 가계, 기업, 기타 금융기관이 보유한다.

양도성 예금증서(CD, certificate of deposit) : 소정의 이자를 지급하고 만기에 매입가로 상황하는 금융상품이다. 은행이 예금주에게 판매한다. 즉, 은행의 자금 조달 수단.

양도성 예금증서는 유통시장에서 매매되는 예금증서이다. 양도성 예금증서는 은행이 기업, MMF(money market mutual fund), 자선기관, 정부대행기관으로부터 자금을 조달하는 매우 중요한 수단이다.

기업어음(CP, commercial paper) : 대형 은행이나 마이크로소프트, 애플, 구글 같은 대형 기업이 발행하는 단기금융상품이다. CP는 미국에서 급격하게 성장했는데 1980년부터 2010년까지 12배 이상 증가했다.

기업어음은 단기 금융상품 가운데 가장 빠르게 성장한 상품 중 하나다. 기업어음이 이렇게 성장할 수 있던 배경에는 '정보기술' 역할이 크다. 정보 기술 발달 덕분에 투자자들은 우량 기업과 불량 기업에 대한 정보를 갖게 되었고, 투자 금액이 커졌다.

은행에서 단기자금을 차입하던 많은 기업이 이제는 기업 어음시장에서 단기자금을 조달한다.

MMF 발전도 기업 어음시장 성장을 도왔다. MMF는 리스크가 낮고 유동성이 풍부한 안전자산을 보유할 필요가 있기에 MMF 시장의 성장은 기업 어음시장이 커지는데 한몫했다.

RP(repurchase agreement) : repo라고도 부른다. 일반적으로 만기 2주 이하인 사실상의 단기대출이다. 재무부 단기증권이 담보로 제공된다. 차입자가 대출을 상환하지 못하는 경우 대부자가 담보를 대신 받게 된다.

기업이 100만 달러 유휴자금이 있어 1주일 단기로 운영하고자 하는 경우, 기업은 100만 달러로 은행에서 재무부 단기증권을 매입한다. 은행은 1주일 후 기업이 매입한 가격보다 조금 높은 가격으로 재매입하기로 한다.

이는 기업이 은행에게 100만 달러를 대출해주는 것이고, 100만 달러 재무부 단기증권을 보유하다가 은행이 상환하면 재무부 단기증권을 돌려주는 것이다. RP 거래 규모는 상당히 크며, 은행 자금조달의 주요한 원천이다.

페더럴펀드(대부분의 유동적 인 외환 시장 시간 federal funds) : 지준예금을 통한 은행 간 1일물 대출이다. 연방정부나 연방준비은행이 대출해 주는 것이 아니다. 은행이 다른 은행에게 대출해 주는 것이다. 페더럴펀드라는 용어에는 오해의 소지가 있다. 은행이 차입하는 이유는 법적으로 요구되는 지준(지급준비금)예금이 부족하기 때문이다.

이 경우 은행은 Fed's wire라는 결제시스템을 이용해 다른 은행의 지준예금에서 차입할 수 있다. 이러한 은행 간 초단기 대출 이자율인 페더럴펀드 이자율(federal funds rate)은 은행시스템에 있어 '자금경색의 척도'이자 '통화정책 기조의 척도'이기 때문에 항상 주시된다.

시스템 검증에 대한 고찰 ( 추천 좀 해주세요..글 좀 읽을수 있게. ㅜ.ㅜ )

3. 고정된 변수값은 시장의 변화를 감지 할수 없으므로 유동적인 변수값으로 대응하는게 유리하다.

4. 시장의 트렌드가 변하는것을 감지하는 최소의 기간이 얼마나 되는지 파악하여 그 기간을 시스템 검증의 기간으로 한다.

이러한 가설을 세우고 나름 적합한 시스템을 개발중입니다. ㅎㅎㅎ

제대로 맞아 떨어질지. 아니면. 엉뚱한 공상에 불과할지는 시간이 지나봐야 알수 있겠지요. ^^

모두들 수익 팍팍 내셔서. 대박들 나시기 바랍니다. ^^

시스템 트레이딩의 아버지인 Donchian이나 대가들인 Ed Seycota, Chuck Lebeau, 트레이더 트레이너인 van K. Tharp 교수의 글을 보면 최대한 많은 기간을 테스트하는건 기본이라는 생각이 드네요. 유동적 대응이나 그 외의 변형들은 그 다음의 일이겠죠. 짧은 기간- 제 경험으론 2년이하- 테스트만으로는 환상적인 수익률을 낼 수 있는 시스템 만들기는 너무 쉽죠.

국내시장은 안한지 몇년 되었습니다. ^^
윗 글은 외환시장을 염두에 두고 쓴글이에요.
국내시장은 대부분의 유동적 인 외환 시장 시간 메이저에 의해 좌지 우지 되는 시장이라 흥미를 잃어버렸거든요.
그러한 세력이 없는 외환시장은 움직임이 꽤나 정직하게 나오기 때문에 저도 시스템 트레이딩에 오히려 더 적합할거라
생각하므로 이제서야 나만의 전략을 시스템으로 하나씩 만들어가는 수준입니다..^^

명확하게 로버스트 한 전략이라면 짧은 기간 테스트라도 상관없겠지만 아닌 경우라면 모의투자 돌려보면 금방 답이 나오겠죠.
외환시장은 너무 테스트 기간이 짧아서 전략을 만들어도 영~ 신뢰할 수 가 없더군요.

넹. 전진분석 해봐야 겠죠. ^^
테스트 기간은 대략 3개월 정도 해볼 생각입니다.

음. 테스트 기간 문제는 현재 과거 데이터 추가 하는 중이기 때문에
테스트 봉 갯수 제한을 두고 있는데 데이터 추가 되면 과거 데이터 몇년치는 올라갈겁니다.

그때 다시한번 테스트 해보시는게 좋을듯 하네요. ^^

검증시 긴 기간의 데이타를 사용한다는 것은 충분한 샘플링이란
의미입니다.

단순히 지골로님이 말씀하신 수준에서 이 문제를 생각해보면,
긴 기간의 샘플링을 가지는 것은 최근장에는 둔감하지만 경험이 많은
노인과 같아서 꽤 큰 레인지나 패턴의 변동에도 (샘플링에서 나온
레인지나 패턴이면)견뎌냅니다.

반면에 샘플링이 짧은 데이타는 최근장에는 민감하지만 경험이 짧은
어린아이와 같아서 조금만 기간이 지나면 자신이 경험하지 못했던
시장변동을 만나게 됩니다.

동전 양면의 딜레마와 같은 것인데,
둘 다 장점, 단점이 있습니다.

그리고 후자의 경우 샘플링이 짧아서 금방 샘플링에서 나오지 않았던
레인지 변화, 패턴 변화를 만날경우 처음엔 깨지겠지만, re-fitting
기간이 짧기 때문에 곧 적응할 수 있는 해결방법을 가질 수 있습니다.
기간이 긴 샘플링 데이타를 거친 시스템은 넓은 기간(오랜기간의 경험)으로
이 문제를 커버하지요.

어느것이 옳다 잛못되었다 하는 문제는 아닙니다.

관련된 외국의 서적들을 살펴보시면 이러한 문제들에 대한 여러가지 다양한
접근방법과 고민에 대한 결과물들을 찾으실 수 있으실겁니다.

이를테면 말씀하신 긴 기간, 짧은 기간 둘 다의 장점을 취한 접근방법
도 있습니다. 또는 이 문제를 인공지능적인 문제로 접근하는 방법도 있구요.
꽤 다양합니다.

이 문제는 논리적으로는 단순하게 생각하면 변화하는 환경변수에 대해서
생명체가 어떻게 적응하고 대응하여 생존하느냐 하는 생존게임과 상당히 유사합니다.
요즘 지구날씨가 50년만에 무슨 최저기온이다 하는 이슈처럼 말이죠. ㅡ,.ㅡ;;
이런 평균온도 +- 1~2도의 차이가 농작물이나 곤충들, 결국에는 인간의 환경에까지
상당히 많은 영향력을 파급시킵니다.

예를들어 전혀 우리가 잘 모르는 행성의 환경에다가 어떤 DNA적 특성을
가지는 생명체를 떨구어 놓았을때에 이놈이 얼마나 잘 생존할까?
하는 문제인 것이죠.
이때 주어지는 데이타는 그 행성의 과거 온도, 습도, 대기중에 포함된 특정
원소의 비율. 이런 것들 일테죠. (우리 입장에서는 과거 시장데이타인데,
한번 시프트해서 생각해보면 그거나 그거나 입니다.)

인간은 생존의 문제와 외계 행성의 탐사 등의 이유로
이 부분에 대해서 지대한 고민을 하였습니다.
지금도 하고 있구요. 관련된 이런 축적된 지식들은 상당히 진보되어
있고 실질적입니다. 그리고 원리가 이해된다면 금융시장에도 바로 적용
가능한 것들입니다. (실재로 현재도 많이 적용되어서 사용되고 있습니다.
우리가 잘 몰라서 그렇지요)

모랄까. 우린 활들고 말타고 다니는데, 같이 싸우는 쟤네들은 우주선타고
레이져 쏘면서 날아다니는 수준이라고 할 수 있지요 ㅡ,.ㅡ;;;
참 웃긴 현실입니다. ;-P

흐. 역시 이런 문제로 다들 많이들 고민해보시는군요..^^

저는 당연히 초장기 시스템검증이 가능해야한다고 생각합니다.

4. 살아 움직이는 시장에 맞출려면 시스템도 항상 유동적으로 대응할수 있어야 되지 않을까?

살아 움직이는 시장에 대응하여.
유동적인 변수의 조정같은 비교적 용이한 방법으로 대응할 수 있다면,
그부분을 시스템에 포함시켜서 초장기 시뮬레이션이 가능할테고.

만약, 살아 움직이는 시장에 대응하여.
유동변수조정 수준이상의 훨씬 고난도의 시스템변형이 필요하다면,
시장이 변할 때마다, 매번 규칙을 찾아내서 시스템을 새로 만들어야겠지요.
이건, 시스템트레이딩을 하는 의미가 없다고 생각합니다. 그냥 그때 시장상황에 맞게 수동매매를.
(단기시뮬에서 수익난다고 앞으로도 수익날까요? 결국 이런 경우는 매매방법을 검증할 방법이 없는거 아닌가요?)

황금거위// 유동적인 부분을 시스테화 할수 있는 실력이 아직 안됩니다. ㅜ.ㅜ

퓨어스탁// 관심은 많았는데 기존에 MT4에서는 유동 변수값을 뽑아낼수가 없어서 고정 변수값으로만 테스트 하면서 약간 회의를
느끼고 있던 부분이 있었는데 YT로 넘어오면서 원하던 유동 변수값에 대한 최적화가 가능해져서 요즘 신나게 테스트
중이에요. ㅋㅋ

대부분의 유동적 인 외환 시장 시간

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금융시장 불안이 완화되면서 미국의 제로금리 및 양적 완화 정책에 기반한 달러 캐리 트레이드가 전세계적으로 나타나고 있다. 특히 최근 들어 미국의 단기 금리가 일본의 낮은 금리 수준을 하회하면서 종전에 엔화 자금의 조달을 통해 이루어졌던 캐리 트레이드의 상당 부분이 달러화를 통해 이루어지고 있는 것으로 보인다. 캐리 트레이드의 확산은 개도국의 외화유동성 사정을 개선시키고 자산가격 상승에 기여하는 측면이 있지만, 급격한 청산으로 인한 금융불안 및 자산가격 폭락의 위험도 안고 있다는 문제점을 지니고 있다. 단기적으로 달러 캐리 트레이드의 향방에 가장 큰 결정요인인 미국의 정책금리 인상시기는 유동적이나, 주요 선진국들의 저금리 정책 기조가 지속되는 만큼 글로벌 캐리 트레이드 현상은 당분간 지속될 전망이다. 올해 이후 우리나라에도 상당한 규모의 캐리 트레이드 자금이 유입된 것으로 추정되고 있어, 향후 달러 캐리 트레이드의 급격한 청산 또는 여타 통화로의 교체 과정에서 나타날 수 있는 금융시장 불안 가능성을 충분히 인식하고 대응책을 마련해야 할 것으로 보인다.

Ⅰ. 달러 캐리 트레이드의 부상
Ⅱ. 달러 캐리 트레이드 확대의 영향
Ⅲ. 달러 캐리 트레이드의 향방 및 시사점

국제 금융시장이 안정을 되찾으면서 2008년 하반기 두드러졌던 미국으로의 집중적인 자금 유입 현상도 빠르게 완화되고 있다. 미국 재무부가 매월 발표하는 국제 자본 유출입 자료(TIC; Treasury International Capital Data)에 따르면, 작년 한 해 6,641억 달러 규모의 순유입을 나타낸 대미 투자자금이 올해는 지난 8월까지 5,096억 달러 순유출로 전환되었다( 참조). 이는 금융시장 불안이 완화되면서 미 국채 같은 안전자산이나 달러 유동성을 대신해 미국 밖의 위험자산에 대한 수요가 다시 늘어나고 있기 때문으로 여겨진다.

여기에 최근 들어서는 낮은 금리로 자금을 조달해 보다 수익률이 높은 다른 나라의 금융상품 등에 투자하는 캐리 트레이드(Carry trade)가 활발하게 이루어지고 있다. 특히 지난 8월 국제 자금시장에서 달러 리보(LIBOR) 금리가 1993년 5월 이후 처음으로 엔 리보보다 낮은 수준으로 떨어지면서 종래의 엔화나 스위스프랑이 아닌 달러화가 글로벌 캐리 트레이드에 있어 중요한 조달 통화로 각광받기 시작했다. 2007년 중반 이후 하락 국면으로 접어들던 주요 투자은행의 캐리 트레이드 관련 지수도 올해 1분기 이후로는 전반적으로 상승 추세를 이어오고 있다. 이들 지수는 달러 뿐만 아니라 엔화나 스위스프랑 같은 다양한 조달 및 운용 통화들을 아우르는 글로벌 캐리 트레이드의 강도를 나타내는데, 지금은 2007년 중반의 정점에 비해 아직 낮은 수준이지만, 지난해 리먼 브라더스 사태 직후의 극심한 위축 국면으로부터는 상당 부분 회복이 이루어지고 있는 것으로 나타난다( 참조).

이처럼 달러 캐리 트레이드와 그를 통한 미국 밖으로의 자금유출 가속화가 언뜻 보기에는 글로벌 금융시장의 안정 및 세계경제 회복과 동일한 맥락에 있는 것으로 여겨지지만, 다른 한편으로는 투기적 성향의 자본이동이 증가하면서 나타날지도 모르는 부작용과 후유증에 대한 부담도 함께 지니고 있다. 이 글에서는 최근 글로벌 금융위기가 해소되어 가는 상황에서 달러 캐리 트레이드를 재개시킨 요인들을 짚어보고, 그 향방을 통해 글로벌 캐리 트레이드가 앞으로 어떤 모습으로 변모해나갈 것이며, 그에 따른 경제 및 금융시장에 미치는 영향은 무엇인지를 함께 살펴 보았다.

2007년 하반기 미국의 서브프라임 모기지의 부실이 심화되고 관련 파생상품의 손실 문제가 불거지기 시작한 이후 올해 초까지는 캐리 트레이드의 위축기였다. 금융기관들이 파산위험에 처하면서 자금시장은 경색되는 모습을 나타냈으며, 투자심리도 전반적으로 약화되었다. 2008년 하반기에는 글로벌 금융위기가 현실화되었고, 이를 극복하기 위해 많은 나라들이 정책금리를 크게 낮추고 금융시장에 유동성을 공급하는 금융완화 정책을 실시했다. 그 결과 국채를 기준으로 한 각국 금리가 전반적으로 낮은 수준으로 수렴하면서 국가간 금리 차이도 축소되는 흐름을 나타냈다. 여기에 국제 자본이동의 흐름이 급변하고 환율 변동성이 크게 확대되면서, 캐리 트레이드의 안정적인 기반은 크게 약화되었고, 2007년까지 계속 증가세를 나타내 온 엔 캐리 트레이드 또한 상당 부분 청산이 이루어졌다.

반면 금융위기로부터 벗어나기 시작한 최근에 이르러서는 다시 캐리 트레이드의 형성에 우호적인 여건들이 대부분의 유동적 인 외환 시장 시간 조성되고 있다. 우선 금융시장의 전반적인 불확실성이 크게 줄어들었다. 미국 주식시장의 불안정 심리를 나타내는 지표인 변동성지수(VIX)가 리먼 브라더스 사태 이전 수준으로 낮아졌으며, 상당 수 개도국의 외환위기 발생 가능성으로 크게 치솟았던 신흥시장채권지수(EMBI+)도 점진적으로 하락하고 있다( 참조). 여기에 전세계 외환시장이 안정을 되찾으면서 환율의 변동성도 줄어들었다( 참조).

이는 환율의 급변동으로 인해 투자 수익률이 급락할 위험성이 줄어든다는 것을 의미한다. 또 실물경제의 빠른 개선 흐름을 나타내는 나라들을 중심으로 시장금리의 상승 움직임도 나타나기 시작했다. 특히 현재 나타나고 있는 경제의 회복 속도나 물가상승압력, 재정 및 통화정책을 구사하는 정도가 국가마다 상이하기 때문에, 지금의 추세가 지속될 경우 향후 국가간 금리 수준 또한 다시 차별화될 것으로 예상되고 있다.


새로운 조달통화로서 달러화의 매력 부각

이러한 상황에서 캐리 트레이드의 조달통화로서 이번에는 엔화나 스위스프랑이 아닌 달러화가 새롭게 부각되고 있다. 가장 큰 이유로 미국의 금리정책이 역사상 가장 완화적인 영역에 계속 머무르고 있다는 사실을 꼽을 수 있다. 2008년 12월 미 연방준비제도이사회(FRB)는 금융시장의 혼란을 극복하고 유동성을 공급하기 위해 연방기금금리 목표치를 0~0.25% 범위로 낮춘 바 있다. 여기에 국채(3,000억 달러 규모, 올해 10월경 매입 완료 시사)와 모기지 채권(1조2,500억 달러 규모, 완료 시한을 올해 연말에서 2010년 1분기로 연장) 등을 직매입하는, 이른바 양적 완화 정책이 실시되면서 정부와 금융기관의 지출 및 자금 공급능력이 크게 확충되었다.

이에 따라 미국의 시장금리는 계속 낮은 수준을 유지하고 있다. 안전자산 선호 현상에 힘입어 국채금리가 사상 최저 수준으로까지 하락한 데 이어, 작년 연말 이후로는 금융기관들이 자금을 조달할 때 기준이 되는 오버나잇 금리와 CD, CP 등의 금리도 전반적인 하향 안정추세가 이어지고 있다( 참조). 특히 지난 8월 중순 경에는 리보(LIBOR, London inter-bank offered ratio) 시장에서 달러 리보 금리가 엔 리보 금리를 하회하는 현상이 나타나 현재까지 지속되고 있어, 달러화가 엔화를 대체해 글로벌 캐리 트레이드의 새로운 조달통화로 본격적으로 부상하는 기폭제로 작용했다( 참조).


달러 약세 예상에 기대는 측면 커

미국의 저금리 외에 달러화의 추가 약세 가능성도 달러화의 캐리 트레이드에 있어 핵심 요인이다. 2008년 하반기 전세계 금융시장이 극심한 불안국면을 경험하는 동안 달러화는 강세를 나타냈다. 신용위험으로부터 안전할 수 있는 대표적 자산인 미국 국채와 기축통화인 달러 유동성에 대한 수요가 급증했기 때문이었다. 이러한 달러 수요가 올해 1분기 이후로는 점진적으로 약화되면서 달러화 또한 약세가 진행되고 있다. 2009년 기준 1조4,000억 달러(GDP의 약 10%에 해당)에 달하는 막대한 재정적자의 부담과 인플레이션 위험 등의 잠재적인 약세요인들까지 감안할 때, 달러화가 약세 추세를 피하기 어려울 것이라는 견해가 설득력을 얻고 있다. 달러 캐리 트레이드는 기본적으로는 이러한 기대에 기반해서 이루어지고 있는 것이다.

이상의 요인들을 종합해서 볼 때, 캐리 트레이드의 수익은 어느 정도나 될까? 캐리 트레이드의 운용 대상은 채권이나 대출자산에 국한되지 않고, 주식, 상품 및 귀금속 등 다양한 범위와 위험도에 걸쳐 있기 때문에 그 수익도 취득 자산에 따라 크게 달라질 수밖에 없다. 여기서는 현물통화를 조달해서 대표적인 고금리 국가들로 꼽히는 호주, 뉴질랜드, 브라질, 러시아, 남아공, 멕시코에 같은 비중으로 투자하는 것을 가정하고, 2009년 1월~10월 동안의 기간을 대상으로 수익률을 연도별로 시산해 보았다( 참조). 조달통화를 달러화 이외에 유로, 엔, 파운드, 스위스프랑 등 주요 국제통화들 각각에 대해 계산한 결과 달러화를 조달해서 투자했을 때, 달러화(30.5%)의 기대 수익률이 가장 크고, 엔화(27.1%), 스위스프랑(24.7%), 유로(22.5%) 등의 순으로 나타났다( 참조).


Ⅱ. 달러 캐리 트레이드 확대의 영향

자본이 풍부한 나라에서 그렇지 못한 나라로의 자본이동은 생산요소의 효율적 배분에 기여하고 투자를 촉진시킴으로써 세계경제의 안정적 성장을 이끄는 데 기여한다. 캐리 트레이드 또한 국제 자본이동의 일종이기 때문에 이러한 순기능을 수행하는 측면이 있을 것이다.

아울러 현재 상황이 2008년 하반기 발생한 글로벌 금융위기를 겪은 직후라는 점을 고려할 때, 지금의 달러 캐리 트레이드는 외화유동성 위기를 겪었던 개발도상국들의 숨통을 틔워주고 자산가격을 상승시킴으로써 그 나라 금융시장은 물론 세계경제의 안정에도 상당 부분 기여하고 있는 것으로 판단된다. 외환시장 불안으로 말미암아 달러 대비 통화가치가 크게 절하되었던 나라의 경우에는, 금융시장이 일단 안정국면으로 접어들기 시작한 연후에는 통화가치의 상승이 예상되기 때문에 캐리 트레이드 자금이 유입될 유인이 더욱 커진다. 이 같은 자금유입은 지난 해 대규모 외국자본 이탈로 폭락했던 개도국 자산가치를 끌어올리고, 이들 나라의 금융기관의 정상화와 경제회복에 있어 도움이 되고 있다(, 참조).


신흥국 경제 안정에 일조, 청산 시 부작용에는 우려

물론 한계는 있다. 캐리 트레이드는 투자대상에 대한 진정한 ‘투자’로서의 의미보다는 자본비용과 수익성에 있어서의 국가간, 통화간 괴리와 거기에 환율 변수까지 고려한 차익거래가 그 본질이다. 따라서 투자에 대한 의사결정 또한 경제적인 의미에서의 효율성이나 효과에 기초한 판단과는 다소 괴리가 존재할 수 있으며, 장기투자보다는 단기적인 핫머니 성격을 띨 가능성이 높다. 외부충격으로 인해 금리나 환율 변수에 급변동이 발생하는 경우 캐리 트레이더는 투자대상의 본질적인 투자가치에 있어 중대한 변화가 없다 하더라도 자신의 거래를 언제든지 청산하고자 하는 유인이 존재한다. 이 때문에 정책변화나 인접국의 금융불안, 외국인 투자자의 여건 변화 등 외부충격의 변화에 민감하게 반응하는 특성을 지닌다.

1990년대 중반 이후 성행한 엔 캐리 트레이드의 경우에도 국내외 경제여건의 변화나 충격 등이 예상되거나 발생하는 경우 캐리 트레이드가 청산되는 데 걸린 시간이 그 전의 포지션 구축에 소요된 시간보다 짧았던 것으로 나타났다. 이러한 비대칭성은 캐리 트레이드 포지션에 있어 구축 과정이 점진적으로 이루어지는데 반해, 청산은 일시에 보다 큰 규모로 이루어지는 경우가 많기 때문이다.

게다가 통화선물 등 파생금융상품을 통한 캐리 트레이드의 경우 레버리지 효과를 동원함으로써 거래 규모를 원금의 수십 배에 달하는 수준으로까지 늘릴 수 있다는 점도 유사시에는 위험을 확대시키는 요인으로 작용한다. 이러한 레버리지 투자 구조는 투자에 있어 자기자본수익률을 높이는 효과를 가져다 주지만, 경제가 불안정해지면서 캐리 트레이드가 급격하게 청산되는 경우에는 경제의 변동성과 불안의 확대로 되돌아오기도 한다.

한편 미국의 초저금리 기조와 그로 인해 발생한 달러 캐리 트레이드는 미국으로부터의 자금유입을 둔화시키고 미국에서 해외로 나가는 자금의 규모는 증가시킴으로써 달러 가치를 약세로 만드는 요인이기도 하다. 과거 캐리 트레이드의 조달통화였던 일본의 엔과 스위스프랑도 캐리 트레이드가 청산되기 전까지는 약세를 나타냈다. 특히 일본은 2000년대 초반까지 무역수지 흑자 규모가 세계에서 가장 큰 나라 가운데 하나였음에도 불구하고 비거주자에 의한 일본으로부터의 자금조달이나 일본 가계 및 기업의 해외투자 증가로 인한 자본수지 악화 요인이 더욱 강하게 작용한 것으로 나타났다.

달러 캐리 트레이드에 필요한 모든 달러화가 미국으로부터 조달되는 것은 아니다. ‘미국 밖에 존재하는 달러 자금’, 즉 유로달러(Eurodollar)도 캐리 트레이드의 주요한 자금원이다. 따라서 전세계에 걸쳐 기축통화로서 널리 유통되는 달러화의 경우에는 그 규모나 강도에 비해 미국으로부터의 자금유출을 야기하는 정도가 약할 것으로 판단되며, 따라서 캐리 트레이드로 인한 달러 약세 효과 또한 엔이나 스위스프랑의 경우보다는 작을 수 있다.

하지만 안전자산 선호의 약화, 재정적자 누적, 향후 도래할지도 모를 인플레이션이나 산유국들의 달러 사용 기피에 대한 우려 등 현재 잠재되어 있는 달러 약세 요인들에 더해 최근 나타나는 캐리 트레이드의 영향력까지 지속되면 달러화 약세 흐름은 더욱 가속화될 것이다. 따라서 최근과 같이 미국의 경상수지 적자 폭이 줄어들고 오바마 행정부의 재정건전화 작업이 순조롭게 이루어지더라도 달러 캐리 트레이드가 지속되는 한 달러 약세는 좀더 지속될 가능성도 배제할 수 없다.

캐리 트레이드로 인해 달러화의 약세가 좀더 진행되는 경우에는 만성적인 적자 구조인 미국의 경상수지를 개선시킴으로써 글로벌 불균형을 축소시키고 세계경제의 안정성 제고에 기여하는 측면도 있다.


원자재에 대한 투기적 수요 조장

달러 가치 하락이 금이나 원유 등 상품가격 상승의 원인으로 작용하기도 하지만, 투기적 성향의 캐리 트레이더들에게 있어서는 원자재에 대한 직접적인 수요 증가 요인으로 작용하기도 한다. 특히 최근 들어 금, 원유, 구리 등 원자재를 기초자산으로 하는 선물시장이 발달하면서 이들 시장에서의 투기적 성향이 더욱 높아지는 것으로 알려지고 있다. 이들 상품 가격의 표시가 달러 기준으로 이루어지는 경우가 대부분이기 때문에 달러 약세 흐름은 자연스럽게 이들 상품의 실질가격 유지를 위한 달러 표시 명목가격의 상승으로 귀결된다. 이러한 상품수요가 달러 캐리 트레이드에 의한 자금조달로 이루어지는 것이라면 그것은 달러 약세가 상품가격 상승을 야기하는 과정을 보다 뚜렷하게 만드는 요인으로 작용할 것이다( 참조).


Ⅲ. 달러 캐리 트레이드의 향방 및 시사점

달러 캐리 트레이드는 미국의 초저금리와 양적 완화 정책, 즉 금융위기를 맞은 상황에서 예외적인 대응방식을 강구하는 과정에서 나온 특수한 경우에 속한다. 따라서 캐리 트레이드를 유발한 요인들이 일본의 경우처럼 향후 수년 동안에 걸쳐 장기간 지속될 것으로 예상하기는 쉽지 않다. 저금리 및 유동성 확대 정책만 보더라도 그러한 정책을 지속하면서도 다른 한편으로는 출구전략의 구사 시기와 구체적인 방안. 단계 등에 대한 고려도 동시에 저울질되고 있는 상황이다.

당장은 미국의 경제상황 호전 여부에 따른 연방준비제도이사회의 금리인상 결정이 달러 캐리 트레이드의 향방에 가장 큰 영향을 미칠 변수로 꼽히고 있다. 미국의 연방기금금리 선물 가격에 내재된 금리인상 확률을 보면, 최근 들어 미국의 금리 인상 시기가 다소 늦춰지는 시장기대의 변화가 감지된다. 내년 3월에 열리는 연방공개시장위원회(FOMC)까지 정책금리가 현재 수준보다 높아질 것으로 내다보는 기대가 지난 8월 말에 86.3%에서 10월 말에는 31.8%로 크게 감소한 반면, 현재 수준을 유지하거나 심지어는 더 낮출 수도 있을 것(현재의 0~0.25% 범위에서 0% 또는 0.25%보다 낮은 수준으로의 인하를 의미)이라는 기대는 8월말의 13.7%에서 68.2%로 크게 높아졌다( 참조). 이는 현재 미국 경제의 회복세가 나타나고 있지만, 내년 또는 그 이후까지 재정지출을 계속해서 늘려 나가기가 어려워 정책효과가 감소할 가능성이 크기 때문이다. 상업용 부동산 금융의 부실과 같은 불안요인이 해소되지 않은 상황에서 이러한 성장률 하락 요인을 기업 등 민간부문의 투자와 소비 증가가 성공적으로 대체할 수 있을 것이라고 낙관하기란 쉽지 않아 보인다.

하지만 달러 대부분의 유동적 인 외환 시장 시간 캐리 트레이드의 조기 청산 가능성을 완전히 배제할 수도 없는 상황이다. 통화의 증가속도와 실물경제의 활동 정도간의 격차를 의미하는 초과유동성의 증가세가 정점을 지나 둔화 조짐을 나타내기 시작했다( 참조). 현재의 저금리 정책이 당분간 지속되더라도 향후 경제성장률과 물가상승률이 높아지면 초과유동성증가율은 더욱 낮아질 것이다. 최근의 분위기 변화에도 불구하고 향후 정책금리의 인상 시기 또한 여전히 유동적으로 남아 있다. 앞에서 언급한 연방기금금리 선물 가격에 따르면, 금융시장에서는 내년 2분기 중으로 금리 인상이 시작될 가능성이 높은 것으로 보고 있다.

미국의 금리 인상이 현재 나타나는 글로벌 캐리 트레이드의 종료를 의미하는 것은 아닐 듯하다. 미국 이외의 나라에서도 캐리 트레이드 자금이 조달될 수 있기 때문이다. 현재 미국 이외에도 정책금리가 1%를 하회하는 나라들은 일본, 영국, 캐나다, 스위스 등 모두 8개 나라에 이른다. 이들 나라와 미국의 경기회복 속도를 감안할 때, 미국의 금리 인상 시기가, 이를테면 유로지역이나 일본에 비해 늦을 것으로 예상하기는 어렵기 때문이다. 경제의 회복 움직임이 더욱 뚜렷해질 것으로 예상되는 내년 이후 국가간 금리 차는 더욱 벌어질 수도 있다. 즉 달러 캐리 트레이드가 줄어들게 되면, 그 대신 파운드화나 스위스프랑 같은 대체통화에 의한 캐리 트레이드가 출현할 가능성도 현재로서는 충분하다. 특히 일본 엔화의 경우 내년 이후에도 금리가 큰 폭으로 상승하기 어려워 현재의 달러화에 이은 과도기적인 조달 통화들을 제외했을 때 끝까지 조달통화의 위치에 머무르게 될 가능성이 크다( 참조). 이 경우 캐리 트레이드 위축으로 인한 금융시장 불안정 요인은 줄어들겠지만 주요 통화간의 국제환율 흐름은 그 방향이 크게 바뀔 수도 있다.

달러 캐리 트레이드 자금은 올해 들어 우리나라에도 상당 부분 유입된 것으로 추측된다. 우리나라의 금리 수준이 다른 선진국에 비해 전반적으로 높은 편인 데다, 특히 경제의 펀더멘탈에 비해 원화환율이 과도한 불안국면을 겪었기 때문에 상반기 이후 원/달러 환율의 하향 안정에 대한 방향성도 비교적 뚜렷했다. 그 결과 외국인 투자자 비중이 높은 주식시장뿐만 아니라 채권 등 여타 자산시장에서도 환 헤지 수요를 동반하지 않은 캐리성 자금이 유입되었으며, 원/달러 환율의 하락 폭을 확대시키면서 외환시장의 안정과 회복에 일조했다( 참조). 2008년 한해 동안 412억 달러 순유출을 기록한 외국인의 주식투자자금은 올해 들어 지난 9월까지는 212억 달러 순유입 흐름을 나타내고 있으며 외국인의 채권투자자금도 지속적으로 늘어나고 있다.

원화환율의 과도한 하락은 수출경쟁력의 저하로 이어질 수도 있다. 물론 달러화 약세 요인이 환율의 하락세를 주도하는 경우에는 다른 경쟁국가들의 통화도 비슷한 정도로 강세를 나타내는 상황이기 때문에 수출경쟁력의 저하가 환율의 하락속도보다 크지 않다. 하지만 우리나라는 교역 상대국가의 분포를 감안할 때 달러화 결제 비중이 높은 편이기 때문에 수출경쟁력의 저하가 다른 나라에 비해 크게 일어날 수도 있다.

문제는 캐리 트레이드 자금의 유출입이 금융시장에 미치는 영향이다. 캐리 자금의 유입은 우리나라 주식이나 채권 등에 대해 환차익까지 염두에 둔 투기적 수요가 가세하는 현상으로 볼 수 있다. 이 경우 자산시장에서 외국인의 매수세가 강화되면서 자산가격의 상승폭도 확대되는 요인으로 작용한다. 이 경우 캐리 청산, 또는 조달통화의 급격한 교체 과정에서는 반대로 금융시장의 불안 양상을 경험할 수도 있다. 아직 금융위기의 파장에서 완전히 벗어나지 못한 상황에서 캐리 트레이드의 운용통화, 즉 국내에서는 원화 및 그 자산을 팔고 달러를 보유, 매수하는 포지션이 빠른 속도로 증가하는 경우 달러화는 강세를 나타내면서 원/달러 환율이 급등하고 통화스왑 금리가 급락하는 등 외화자금시장이 크게 악화될 수도 있다. 특히 2009년 들어 해외로부터의 자금조달이 재개되면서 대외채무가 다시 늘어나고 있는데, 그러한 부분이 달러 캐리 트레이드 청산 시에는 충격과 부담으로 되돌아올 수 있다.

달러 캐리 트레이드의 확대 또는 청산 문제는 우리경제에 있어서는 기본적으로 외생변수에 해당한다. 따라서 그에 대한 대응에 있어서도 일정 부분 한계가 존재할 수밖에 없다. 하지만 캐리 트레이드의 변화가 야기할 수도 있는 자산시장의 과열양상에 대한 관리감독을 지속하면서 외화부채에 대한 관리능력을 제고시켜나가는 한편, 캐리 트레이드의 청산으로 인한 금융시장의 혼란이 해외로부터 전염되지 않도록 국제적 공조의 끈을 놓지 않는 것이 중요하다.


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